Экономика:
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция в начале сентября сложилась на уровне 5,2% г./г. (на конец августа – 5,15% г./г., на конец июля – 4,4% г./г.). Основные тенденции сохраняются – инфляционное давление без существенных всплесков повышается. Восстановление спроса подогревает скорость переноса издержек в цены покупателей. Эти издержки во многом связаны с процессом трансформации (настройка новых логистических маршрутов, наращивание и обновление производственных мощностей для удовлетворения спроса), но в последние месяцы дополнительно растут из-за девальвации рубля.
Основным проинфляционным риском мы видим формирование навеса спроса в условиях ограниченных возможностей по наращиванию предложения (из-за уже высокой загрузки производственных мощностей, а ее дополнительный рост может повлечь за собой новые издержки и перенос их в цены). Риски ослабления рубля, которые также во многом связаны с сильным, поддерживающим импорт спросом, могут усилить инфляционное давление. Насколько мы понимаем, ужесточение монетарной политики ЦБ сфокусировано именно на охлаждение потребительского спроса, но с учетом лага трансмиссионного механизма на текущий момент сложно оценить его эффективность (т.е. понять достаточно ли уже проведенного повышения ключевой ставки). Риторика представителей ЦБ последних дней, на наш взгляд, сместилась в более «ястребиную» сторону, что отражается в более высокой вероятности дополнительного повышения ставки на сентябрьском заседании. Впрочем, ужесточение риторики также может быть направлено на то, чтобы сформировать у рынка ожидания более долгого удержания ключевой ставки на текущем уровне. В нашем базовом сценарии мы по-прежнему ждем, что ставка останется на уровне 12%, но не исключаем, что ЦБ может выбрать вариант ее повышения на 100-200 б.п.
Нефть:
Конъюнктура глобального нефтяного рынка на прошлой неделе продолжила улучшаться – нефть марки Brent подорожала выше 91 долл./барр. Поддержку котировкам оказала новость о продлении ограничений на добычу / экспорт нефти со стороны Саудовской Аравии и России до конца года (ранее они были официально объявлены только до конца сентября). При этом, эти квоты будут пересматриваться ежемесячно, т.е., насколько мы понимаем, возможно их дополнительное ужесточение с целью поддержки цен вблизи текущих уровней.
Валюта:
6 сентября ЦБ объявил о том, что на ближайшие недели планирует нарастить темп интервенций, проводимых для зеркалирования трат ФНБ за 1П 2023 г. Совокупно с 14 по 22 сентября будет продано валюты на 150 млрд руб. (по 21,4 млрд руб. в день против 2,3 млрд руб. ранее). Оставшаяся часть (из запланированных на эти цели ~288 млрд руб. останется ~65 млрд руб.) будет равномерно продана позже (судя по всему, дневной объем интервенций опустится до значений <=1 млрд руб.). Эта мера направлена на удовлетворение дополнительного спроса на валюту, который может возникнуть в период погашения валютного выпуска еврооблигации РФ (16 сентября, объем эмиссии 3 млрд долл.). ЦБ отмечает, что следующая дата сопоставимого погашения евробондов РФ придется только на декабрь 2025 г.
Мы полагаем, что необходимость применения подобной меры в первую очередь продиктована низкой ликвидностью валютного рынка. Существенный спрос на валюту продолжают предъявлять импортеры. На наш взгляд, ощутимого укрепления курса от этой меры ждать не стоит, скорее, она направлена на его удержание от возможного ослабления выше психологического уровня в 100 руб./долл. Напомним, что интервенции, связанные с превышением нефтегазовых доходов над базовым уровнем, сейчас приостановлены до конца года. Таким образом, после сентябрьских повышенных интервенций определяющим фактором для рубля останется состояние торгового баланса. Мы ожидаем, что его потенциальное расширение (как при росте ценовой компоненты экспорта, так и за счет возможной коррекции импорта на фоне окончания восстановительного импульса и ожидаемого охлаждения внутреннего спроса) может оказать рублю устойчивую поддержку, позволив укрепиться ниже 95 руб./долл. Пока же он торгуется вблизи 98 руб./долл.
Облигации:
Смена тональности риторики ЦБ в более «ястребиную» сторону привела к существенному сдвигу кривой ОФЗ на прошлой неделе. Хотя в базовом сценарии мы ожидаем сохранения ключевой ставки на уровне 12%, новые сигналы регулятора повышают вероятность альтернативного сценария, в котором ключевая ставка может быть повышена еще на 100-200 б.п. в этом году.
Короткий конец кривой доходностей ОФЗ поднялся на 130-150 б.п.: сейчас 1-2-летние доходности превысили уровень в 12%, а 1 сентября были на уровне 10,6-10,8%. Дальний конец кривой отреагировал более скромно – рост на ~35 б.п. до 11,8% для 10-летних бумаг (т.е. кривая приобрела инвертированный характер). Если сдвиг в коротком конце кривой в большей степени связан с ожиданиями относительно траектории ключевой ставки на ближайшие несколько лет, то сдвиг дальнего конца, скорее, говорит о росте премии за риск.
Акции:
Индекс деловой активности в сфере услуг США от ISM в начале сентября вышел выше ожиданий, составив 54,5 (такое значение указывает на отсутствие явных признаков спада в американской экономике). ФРБ Атланты прогнозирует рост ВВП страны в 3 кв. 2023 г. на 5,6%. Экономика США, согласно этим индикаторам, может оставаться в устойчивой форме, хотя выходящие данные подкрепляют опасения о сохранении жесткого курса ДКП ФРС в среднесрочной перспективе. ФРС, по всей вероятности, не изменит ставку на заседании 20 сентября, но перед решением также важен релиз данных по инфляции (13 сентября). Индекс S&P 500 преимущественно снижался на прошедшей неделе во многом ввиду падения акций Apple на фоне запрета использования iPhone госслужащими в КНР.
В Китае по итогам августа экспорт упал на 8,8% г./г., а импорт снизился на 7,3% г./г.; профицит торгового баланса снизился до 68,4 млрд долл. с 80,6 млрд долл. в июле. Хотя статистика вышла чуть лучше консенсус-прогноза, она свидетельствует о негативных тенденциях в экономике КНР – падение импорта продолжает указывать на слабый внутренний спрос. Юань на неделе был под давлением, и курс USD/CNY обновил максимум с 2007 г. Между тем, один из крупнейших застройщиков КНР – Country Garden Holdings – смог провести платеж по своим бондам и избежать формального дефолта.
Российский рынок акций перешел к снижению после обновления полуторагодового максимума. Индекс МосБиржи за прошедшую неделю потерял 2,7%, закрывшись на отметке 3 143 пункта. Заявления России и Саудовской Аравии о продлении добровольного сокращения добычи нефти на 300 бар./сутки и 1 млн бар./сутки, соответственно, до конца года смогли подтолкнуть вверх только нефтяные котировки, тогда как заявления зампреда ЦБ РФ А. Заботкина о том, что ключевая ставка может быть повышена на сентябрьском заседании, так как проинфляционные риски «остаются значительными», послужили поводом для снижения на рынке акций. Результаты за 1П 2023 г. компании FixPrice разочаровали инвесторов. Рост выручки оказался слабым, всего на 3% г./г. до 135,7 млрд руб., и был обеспечен ростом торговых площадей, а сопоставимые продажи показали снижение на 6,6% г./г. Показатель EBITDA (по МСФО 16) снизился на 9,3% г./г. до 23,6 млрд руб. Рентабельность по EBITDA снизилась на 2,3 п.п. до 17,4%. Также слабо отчиталась компания М.Видео, у которой вырос показатель чистого долга к EBITDA (в отчетности говорится, что были нарушены ковенанты по кредитным договорам с несколькими банками). Умеренно позитивно были восприняты новости по компании НЛМК, которая продала свои сортовые активы в Калужской области и на Урале структурам, связанным с Е. Зубицким, владельцем ПМХ, специализирующегося на производстве чугуна, кокса, добыче и переработке коксующегося угля и железной руды.