Экономика:
Основным событием февраля стало заседание ЦБ, на котором он хоть и сохранил ключевую ставку неизменной (4,25%), резко изменил риторику. Так, в пресс-релизе появилась фраза о том, что «при развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России будет определять сроки и темпы возврата к нейтральной денежно-кредитной политике», а в ходе пресс-конференции Э. Набиуллина заявила, что потенциал для смягчения денежно-кредитной политики исчерпан.
Безусловно, наблюдаемое ускорение инфляции не может не вызывать беспокойства ЦБ. Тем не менее, с учетом принятых Правительством мер, а также определенной стабилизации мировых цен на продовольствие мы полагаем, что пик роста цен г./г. будет пройден уже в 1 квартале, и к концу года инфляция снизится до 4%. Кстати говоря, это укладывается в обновленный прогноз самого ЦБ (3,7% – 4,2% г./г. на конец 2021 г., ранее 3,5% – 4,0%).
В «копилку» проинфляционных факторов, озвученных ЦБ, добавилось более быстрое и устойчивое восстановление спроса, чем ожидалось ранее. Падение экономики в 2020 г. составило 3,1% г./г. (официальный прогноз ЦБ предполагал снижение ВВП на 4% г./г.). В обновленном среднесрочном прогнозе при сохранении ожиданий по темпам роста экономики на уровне 3,0 – 4,0% г./г. восстановление экспорта и импорта теперь перенесено с 2022 г. на 2021 г., что, как мы предполагаем, связано с предпосылкой об активном укреплении потребительского спроса. Мы не разделяем оптимизма регулятора, предполагая, что потребительскому сектору понадобится больше времени, а экономика сможет вырасти на 2,3% г./г. в этом году.
И хотя геополитическим рискам было уделено мало внимания в пресс-релизе ЦБ, как мы понимаем, неопределенность в отношении санкций является одним из основных аргументов для завершения цикла смягчения ДКП (в том числе учитывая повышенный отток капитала). И даже если материальные санкции не будут введены, их ожидания могут повысить волатильность рубля и стать достаточно сильным проинфляционным фактором.
Нефть:
В феврале цены на нефть серьезно выросли (+17% за месяц), а на прошлой неделе превышали 66 долл./барр. марки Brent. Главным стимулом остается восстановление спроса и на этом фоне - снижение запасов в мире. К дополнительному росту потребления привели сильные холода в США, которые также остановили часть добычи в Техасе, сократив предложение. Последние данные по запасам нефти в США показали их сокращение на 12 млн барр. Не менее важно, что снизились запасы дизеля еще на 11 млн барр. Тем не менее, мы считаем, что значительный рост цен с начала этого года и так уже закладывает сокращение запасов на фоне роста спроса и ограничения предложения со стороны ОПЕК+. В США пока тоже не наблюдается никаких существенных изменений по добыче. Мы не исключаем, что цены могут еще немного подрасти на данных по снижению запасов, но уже в этом месяце ОПЕК+ может начать обсуждение смягчения своих ограничений, что может стать поводом для коррекции цен. Волатильность на рынке будет сохраняться высокой еще продолжительное время.
Валюта:
В феврале, несмотря на продолжившееся ралли на рынке нефти (с 55 долл. до 61 долл. за барр. Brent) и газа (холодная зима в Европе и снятие определенных ограничений в связи с некоторым спадом пандемии) и несмотря на позитивную сезонность (проявляющуюся в относительно низком импорте), рубль не укрепился, оставшись внутри диапазона 73-75 руб./долл., то есть фактически, с корректировкой на упомянутые выше факторы, произошло ослабление рубля: по нашим оценкам, отклонение курса рубля от справедливого уровня составляет 10-15%. Оно обусловлено премией за риск введения жестких санкций против РФ, участники рынка оценивают наступление этого события с вероятностью не менее 50%. Против рубля выступают и фундаментальные факторы – рекордно высокий объем импорта (в отношении к ВВП), возросший отток капитала. Данные по платежному балансу за январь подтверждают эти негативные тенденции. В то же время в случае если санкции не затронут госдолг и компании, являющиеся экономически значимыми для РФ, то можно ожидать некоторое укрепление рубля (на 2-4 руб.) при сохранении текущих высоких цен на нефть.
Облигации:
На рынке ОФЗ произошли существенные изменения: вся линия доходностей сместилась вверх на 31-36 б.п., в частности, 10-летние по дюрации бумаги вплотную подошли к отметке YTM 7%. На наш взгляд, такая корректировка является исключительно реакцией на итог прошедшего в феврале заседания ЦБ РФ, на котором регулятор дал понять, что цикл снижения ключевой ставки завершен, и в дальнейшем будет решаться вопрос о начале нормализации денежно-кредитной политики. По нашему мнению, ключевой в пресс-релизе является фраза - “при развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России будет определять сроки и темпы возврата к нейтральной денежно-кредитной политике”. Из этой фразы следует, что при развитии ситуации лучше базового прогноза ЦБ РФ (что по факту сейчас наблюдается) возврат к нейтральной политике (в 2020 г. политика была стимулирующей) может произойти быстрее (есть риск повышения ключевой ставки уже в этом году). По-видимому, именно так это и было воспринято большинством участников рынка ОФЗ – огромный объем предложения бумаг в случае ужесточения монетарной политики и риска санкций лишает госбумаги инвестиционной привлекательности. Потенциала для снижения доходностей мы не видим, но есть возможность для их роста (по нашим оценкам, в ценах заложено повышение ключевой ставки лишь на 25 б.п., исходя из того, что премия за риск санкций составляет 100 б.п.). По нашему мнению, одной из основных причин для возможного ужесточения монетарной политики является высокий вывоз капитала корпоративным сектором, однако для его сокращения потребуется повысить ставку больше чем на 25 б.п. Другим риском для рынка ОФЗ является возможный всплеск инфляции в США (в ответ на стимулирующие меры, которые стали адресными, а значит - стали нести большой риск для инфляции). Ожидаемый рост инфляции уже учитывается в длинных UST. Сохранение этой тенденции приведет к оттоку капитала из GEM, в частности к распродаже ОФЗ.
Акции:
В первой половине февраля фондовые индексы устойчиво росли, устанавливая новые исторические максимумы, однако в конце месяца растеряли весь рост, вернувшись к уровням января. Оптимизм, вызванный ожидаемыми бюджетными стимулами и снижением числа случаев заболевания COVID-19, сменился пессимизмом на фоне ухудшившихся индикаторов рынка труда (на третьей неделе февраля выросло количество недельных заявок на пособия по безработице, к тому же, число заявок неделей ранее было пересмотрено в большую сторону), снизившимися темпами строительства новых домов, а также опасениями инфляции. На фоне роста доходности долгосрочных казначейских облигаций под давлением оказались быстрорастущие компании технологического сектора (такие как Amazon, Apple, Facebook, PayPal, Nvidia, Tesla), оценка которых наиболее чувствительна к ставкам в связи с отдаленностью их денежных потоков. Другим негативным фактором для этих компаний стали сообщения о консультациях Конгресса с Белым домом по мерам воздействия на Big Tech.
Аналогичная динамика наблюдалась и на российском рынке акций, который сначала показывал рост, но впоследствии оказался под давлением динамики мировых площадок, а также на фоне ожиданий новых санкций. Из корпоративных новостей:
· Яндекс укрепил позиции в регионах, приобретя у агрегатора такси «Везет» колл-центры и бизнес по заказу грузоперевозок за 178 млн долл., на что акции Яндекс отреагировали положительно.
· Petropavlovsk объявил о реструктуризации системы управления, в результате чего текущий генеральный директор головной компании, инкорпорированной в Лондоне, Д. Александров возглавит и все дочерние операционные структуры, находящиеся в России, что должно приблизить компанию к выходу из корпоративного конфликта. Несмотря на это, акции компании снизились под давлением падающей цены на золото.
· Магнит обновил стратегию, выделив планы по ускорению роста сети и повышению рентабельности и отметив одним из приоритетов развития создание «суперприложения», в котором ритейлер намерен объединить сервисы е-commerce, платежные услуги, персональные скидки и предложения от партнеров. Несмотря на заявления, акции компании снизились.
· Норникель в конце февраля сообщил сначала об аварии на обогатительной фабрике, а потом о приостановке работ на нескольких своих рудниках в связи с их подтоплением грунтовыми водами. Акции компании снизились на 16% за прошедшую неделю.
· Fix Pricе сообщил о планируемом IPO.
· Ozon объявил о размещении конвертируемых облигаций на 650 млн долл. c погашением в 2026 г. (что в моменте привело к снижению стоимости акций компании на 4,5%).